作者
Leo
来源
格隆汇新股
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勾股大数据
全棉时代的母公司稳健医疗（.SZ）近日登陆A股市场，股价却与“稳健”无缘。公司的发行价为74.30元，上市首日股价开盘上涨68%，报元，最高触及元，截至当日收盘市值高达亿元，一时风光无限。
可惜，美好的时光总是短暂的，经历了当日的冲高回落，次日稳健医疗下跌13.27%，第三日继续低开，虽略尾盘有上涨，但截至9月21日稳健医疗已回落到亿元。相较于首日最高点约亿的市值，市值美梦破碎仅用了三天。为什么公司刚上市股价就坐上了过山车？
风口上的口罩能否落地？
稳健医疗公司是一家以“棉”为核心的医疗健康企业，通过“winner稳健医疗”及“Purcotton全棉时代”两大品牌涉足医疗及消费两大板块。稳健医疗拥有口罩生产业务，主要生产子公司位于湖北黄冈、崇阳、荆门、嘉鱼、武汉阳逻等地，均属于此次新冠疫情影响严重地区。年上半年，公司实现营业收入41.80亿元，同比增长98.52%，归母净利润为10.32亿元，同比增长.92%。收入产品构成方面，医用口罩、防护服等医用防护产品销售大幅增加。公司口罩、防护服实现销售收入20.26亿元，同比增长29倍。
但是，剔除口罩、防护服后，年上半年，公司其他产品实现销售收入21.20亿元，同比增长仅5.37%，增长幅度也就不那么惊人了。从数据上看，公司口罩、防护服实现的销售收入约占据了上半年总营业收入的一半，这不经让人担忧，稳健医疗的业绩增长是否会随着疫情平息而断崖式下跌。
公司年到年的主营业务收入构成情况似乎也佐证了这种担忧的必要性。从过去三年数据来看，健康生活消费品才是稳健医疗的主业，三年中营业收入占比均在六成以上，并且还呈现逐年上升的趋势。口罩所属的医用敷料板块虽产品众多，但总体占营业收入的比例却仅约三成，并且占比逐年下降。
图表一：公司主营业务收入构成情况
数据来源：招股书，格隆汇整理
棉柔巾能替代卫生纸？
疫情之后，口罩需求下降，公司的业绩终究要回归原有轨道，健康生活消费品才是公司的未来的增长点。从招股书中可以看到，健康生活消费品销售金额的前三名分别是棉柔巾、成人服饰和卫生巾。这些产品能否支撑起公司未来的业绩呢？
图表二：公司健康生活消费品毛利
数据来源：招股书，格隆汇整理
招股书给出的答案似乎并没有太大说服力。招股书提到生活用纸具有刚性和持续性的需求特征，市场持续扩大，面巾纸及擦拭纸类产品普及率也进一步上升。纯棉柔巾因其更具环保性、不易致敏，可形成对传统纸品的替代，市场潜力巨大。
棉柔巾真的能代替传统制品吗？根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的统计，年行业排名前17位的生产商销售额占比为60.8%，排名前三位的全国性品牌分别为心相印、维达和清风。此外，生活用纸行业竞争较为激烈，近年来呈现集中化、规模化的发展趋势。未来是纯棉时代异军突起，还是三巨头独霸江湖，恐怕很难定论。
若是相比于已上市的众多生活用纸生产公司的数据，稳健医疗市盈率远远高于行业平均水平，营业收入规模又相对较小。虽然稳健医疗涉足医疗及消费两大板块，可能存在一定的市场溢价。但是疫情带来的口罩需求毕竟是短期波动，就像疫情会平息一样，业绩总会回归常态。到那时候，公司想靠纯棉时代撑起一片天，似乎又不太可能。
如此看来，市值接近两倍中顺洁柔（.SZ）的稳健医疗，要想维持此时的高估值恐怕不是一件易事。
图表三：公司主营业务毛利率按业务类别
数据来源：同花顺，格隆汇整理